4. ÓRA - Monetáris politika a gyakorlatban

Az inflációs célkitűzés előnyei

- A jegybank arra koncentrál, amit valójában el tud érni: az árstabilitásra. Az inflációs célkövetéssel csökken annak a veszélye, hogy rövid távú reálgazdasági előnyök érdekében az árstabilitás veszélybe kerüljön. - Bár az "isteni együttállás" nem áll fenn minden esetben, de hosszú távon a stabil árak megőrzése alapfeltétel más célok teljesítéséhez, így támogatja mind a gazdasági növekedést, a jólét növekedését és a pénzügyi stabilitást. - Az inflációs célkövetés valójában nem használ köztes célt, hiszen az infláció a monetáris politika végső célváltozója. A nyilvános cél jól érthető, könnyen követhető a szereplők számára, azaz kiválóan alkalmas a várakozások lehorgonyzására. - A megújult kommunikációs stratégia által, egy hiteles jegybank képes is a várakozásokat a célhoz jól lehorgonyozni, ami a hatásosság egyik fő tényezője. - A várakozások jól horgonyzottsága megkönnyíti a ciklikus stabilizációt is, azaz alacsonyabb költségek mellett, kisebb ingadozásokkal teszi lehetővé. - Az inflációs célkövetés nemcsak a válság előtt teljesített jól, de a válságot követő eredményei is meggyőzők voltak. - Eredményesen lép fel a deflációs spirál ellen

Monetáris politika és a pénzügyi stabilitási célok összehangolása

- A leaning against the wind politikájának integrálása a monetáris döntéshozatalba, vagyis hogy az árstabilitási célt pénzügyi stabilitási cél is kiegészítse. - A Jackson Hole konszenzus módosítása, vagyis, hogy az árstabilitási és a pénzügyi stabilitási célok egymástól külön jelenjenek meg.

Nemkonvencionális eszközök által keltett változások

- Az exit rövid és középtávon lehetetlen. A jegybankok mérlege olyan mértékben átalakult, töltődött fel elsősorban hosszú lejáratú állampapírokkal, amelyek gyors leépítése egyszerűen lehetetlen. Ezért ezek az eszközök hosszú távon a jegybank mérlegében fognak maradni. - Azonban az, hogy ezek az eszközök tartósan a jegybanki mérlegben maradnak, a normál időkben nem okoz sem technikai problémát és nem is ellentétes a monetáris politika konvencionális logikájával. Vagyis, amennyiben a monetáris politikai cél teljesülése miatt szükséges, úgy az általuk generált többlet likviditás sterilizálása megoldható, a kamatpolitika hatásossága biztosítható. Azaz konvencionális és nemkonvencionális eszköztár együttese lehetséges - Erre az együttélésre kell is számítani. Valószínűleg ugyanis tartósan alacsony kamatkörnyezetre kell felkészülni, amely időszakban a monetáris lazítás alapvető eszközei továbbra is a nemkonvencionális eszközök lehetnek. Így például normál időkben az említett eszközök lassú apadása valószínűsíthető, míg a monetáris lazítást igénylő periódusok során azok időlegesen bővülni is fognak a jegybankok mérlegében. További tartós hatásként kell megemlíteni, hogy a jegybanki kommunikáció szerepe még inkább felértékelődött a nemkonvencionális eszközök használata, elsősorban a mennyiségi lazítás során.

Monetáris politika célja

1.) Az árstabilitás, vagyis az infláció alacsonyan értékének alacsony, pozitív értékű szinten való tartása 2.) A kibocsátás volatilitásának (az ármozgások mértéke és gyorsasága) csökkentése

Monetáris transzmisszió végbemenésének csatornái

1.) Eszközár csatorna - Eszközár csatornák - Kamatcsatorna - Árfolyamcsatorna 2.)Hitel csatorna - Banki hitelcsatorna - Mérlegcsatorna - Cash flow csatorna

Credit rationing (Hiteladagolás)

A dolog lényege, hogy a bankok növekvő kamatok mellett kevesebb hitelt nyújtanak akkor is, ha a vállalkozások a nagyobb kamatok mellett is hajlandóak lennének hitelt felvenni. Ez a jelenség kontraszelekcióval magyarázható, hogy növekvő kamatokkal nő annak az esélye hogy a vállalkozások magasabb kockázatokat vállalnak, és ez óvatosabbá teszi a bankokat Jellemzően erőteljes azokban az országokban, ahol a pénzügyi közvetítésben a banki közvetítés dominál

Stagfláció

A gazdaság stagnálása és a magas infláció kombinációja. Csökkenő kibocsátás és növekvő árak együttese

Közbülső cél

A gazdasági szereplők várakozásait befolyásolják a jegybank végső cél elérése érdekében Ez által határozzuk meg a monetáris politikai rezsimet

Dezintermediáció

A hagyományos banki közvetítés helyett értékpapíron alapuló direkt pénzügyi közvetítés

Monetáris transzmisszió

A jegybank a pénzkínálat változására pénzügyi eszközök vásárlásával vagy eladásával, a pénz és tőkepiaci kamatlábat befolyásolja

Sterilizáció

A jegybank a többletlikviditást kivonását jelenti. Jegybanki kötvényekkel, vagy bankok számára nyújtott betéti konstrukciókkal

Nyílt piaci műveletek

A jegybank által kezdeményezett piaci ügyletek, amelyek célja a pénz és tőkepiaci kamatlábak alakítása, piaci likviditás kezelése, függetlenül attól, hogy pénzügyi eszközök végleges, vagy átmeneti vásárlásával vagy eladásával valósulnak meg A rövid futamidejű piaci szegmensre koncentrálódnak.

O/N kamatfolyosó

A jegybanki alapkamathoz képest meghatározott jellemzően szimmetrikus +/- sávban 1 napos betét elhelyezési vagy hitelfelvételi lehetőséget biztosít a bankok számára, jegybankképes értékpapír fedezete mellett. A kamatfolyosó normális körülmények esetén az O/N piac számára alsó illetve felső csillapító korlátként szolgálnak.

Leaning against the wind

A jegybanknak fel kell lépnie az eszközárak túlzott emelkedése, az eszközár buborékok kialakulása ellen

Árfolyamcsatorna

A kamatok változása hatást gyakorol a valuta árfolyamára, ami szintén befolyással lesz a keresletre. Ez a hatás annál erősebb, minél nyitottabb egy ország gazdasága. A hazai valuta ha emelkednek a kamatok erősödik, mert a devizapiacon nagyobb rá a kereslet, ha csökkennek akkor leértékelődik más valutákkal szemben.

Cash flow csatorna

A kamatváltozás befolyással van a vállalati cash flow-ra (csökken a hitelek utáni kamatkiadásuk), ezen keresztül a mérleghatással azonos irányban befolyásolja azok hitelképességét

Nyíltpiaci műveletek

A központi bank államkötvény-vásárlása vagy -eladása a pénzkínálat növelése vagy csökkentése céljából. Ide tartoznak a repó ügyletek hosszabb időtávval, értékpapír fedezet mellett történő hitelnyújtás a likviditás bővítésére, illetve passzív (fordított irányú) repóügylet. Ezeket aktívan a jegybankok kezdeményezik.

Jegybanki rendelkezésre állás

A nyíltpiaci műveleteket aktívan a jegybankok kezdeményezik, emellett a bankközi pénzpiac volatilitását passzívan is csillapítják. Elterjedt formája az O/N kamatfolyosó

Az eurórendszer irányadó instrumentuma

A repó ügylet pénzáramlása révén a kereskedelmi bank erre az időszakra likviditáshoz jut, megfelelő (jegybankképes) értékpapír fedezet mellett.

Monetáris döntéshozatal szabályszerűsége

A szabály a döntéshozatal számára információs elemet, a gazdasági szereplők számára egyfajta értelmezési támpontot nyújt a monetáris politika aktuális helyzetéről. Ilyenek: - Taylor szabály

Eszközár csatorna

A vagyoneszközök árának és a valuta árfolyamának változásán keresztül fejtik ki hatásukat

Tobin-féle q

A vállalat piaci értékének és újrateremtési értékének (beruházási költségének) a hányadosa. A hatás a fejlett tőkepiaccal rendelkező országokban erősebb

Demokratikus deficit

Akkor alakul ki, ha a jegybank tevékenysége nem elszámoltatható. Kezelhető az alapvető céljának törvényi meghatározásával, valamint a nyilvános árstabilitási célkitűzés és részletes jegybanki kommunikáció előírásával.

Escape clause

Amikor nem teljesül az inflációs célkitűzés, de ez a jegybank által nem ellensúlyozható, vagy nem ellensúlyozandó tényező (pl. adóemelések, energia áremelkedés) miatt következik be és a jegybank a piac számára érthetően és elfogadhatóan ezt elmagyarázza. Ilyenkor megmaradhat a jegybank hitelessége.

Jackson Hole konszenzus

Az eszközárak alakulása ugyan fontos indikátor a jegybankok számára, de a piaci folyamatokba csak abban az esetben avatkoznak be, ha azok az inflációs célt érintik.

Taylor szabály

Az infláció és a kibocsátási rés függvényében határozza meg a jegybanki alapkamatot. Ahol: it - jegybanki alapkamat r - feltételezett egyensúlyi kamatláb πt - t-ik időszak inflációja (megelőző 1 évre vonatkozó adat) yt - kibocsátási rés t-ik időszakban A Taylor szabálytól való eltérés továbbá információ tartalommal bír a piac számára is a monetáris politika irányultságáról

Árszint cél

Az inflációs célt dinamikusan határozza meg. Például a 2%-os inflációs cél az árszint keretében egy hosszú távú referencia cél Hátránya: Negatív kínálati sokkok esetén az inflációs célkövetéshez képest erőteljesebb szigorítást alkalmazna, makrogazdasági veszteséget eredményezve. Várakozások lehorgonyzásának bizonytalanabbá válása

Tinbergen szabály

Az ár és pénzügyi stabilitás egymástól független célok, ezért együttes megvalósításukhoz legalább két független gazdaságpolitikai eszközre szükség van.

Árnyékbankrendszer

Az értékpapírosításban és közvetítésben résztvevő nem banki pénzügyi szereplők összessége. Szerepük az, hogy a hosszú lejáratú eszközökhöz forrást biztosítsanak oly módon, hogy döntően rövid lejáratú pénzpiaci forrásokat használnak finanszírozásukhoz (a piacról).

Hitel csatorna

Azokat a transzmissziós elemeket foglalják össze, amelyek a kamatváltozásoknak hitelpiacokra kifejtett hatásait tartalmazzák.

Kamatcsatorna

Azt a folyamatot takarja, hogy a kamatváltozás hogyan befolyásolja az üzleti szereplők és háztartások beruházási kiadásait. Pl. egy kamatcsökkenés hatására esni fognak a hitelek kamatai, a gazdaságban a beruházások növekednek ami a makrogazdasági keresletet növeli

Monetary targeting

Egy kiválasztott pénzaggregátum megcélzott növekedésén, mint közbülső célon keresztül igyekeznek a jegybankok a végső céljaikat elérni. Ennek hátterében a Friedman-féle egyenletes pénzmennyiség bővülés, mint közbülső cél állt. A 80-as évekre azonban ez a rezsim a legtöbb ezt alkalmazó országban ellehetetlenült. Okai: - dezintermediáció - pénzügyi innovációk terjedése - pénz és tőkepiacok fejlődése mert ezek bizonytalanná tették a kapcsolatot a pénzmennyiség és a befolyásolni kívánt változók között és enyhítették a jegybankok befolyását

Mennyiségi lazítás (quantitative easing - QE)

Egy olyan jegybanki eszköz, amivel a központi bank úgy növeli a rendszerben levő pénz mennyiségét, hogy eszközöket (jellemzően állampapírokat) vesz a piacon. Teszi mindezt úgy, hogy a saját hatáskörében növeli a pénz mennyiségét (pénzt nyomtat), és abból vásárol. Ezzel a jegybanknak az a célja, hogy közvetlenül a hosszú lejáratú kamatokat csökkentse. A mennyiség lazítás hátránya, hogy torzítja a piacokat, mivel a lejárati és a kockázati prémiumokat lefele nyomják.

Makroprudenciális politika

Egy olyan szabályozási és felügyeleti keretrendszer, amelynek célja a rendszerszintű pénzügyi kockázatok kezelése, az ebből származó veszteségek minimalizálása. Eszközrendszere a pénzügyi szektorra vonatkozó speciális tőke és likviditási szabályokból áll

Exchange rate targeting (árfolyamcél)

Egy valuta (másik ország pénzneme) árfolyamának rögzítését, vagy valamilyen köztes árfolyamrendszer követését jelenti. Ez főként a kis, nyitott országok számára ésszerű monetáris rezsimnek tűnhet, mert az árfolyam nagyfokú ingadozása ezekben az országokban jelentős hatással van a gazdasági teljesítményre, a külkereskedelmen keresztül a fizetési mérlegre és az árszínvonalra. Hátrányai: 1. A monetáris politika önnállóságának hiánya, ami megnehezíti a külső és belső egyensúlyra vonatkozó makrogazdasági célok elérését. 2. Az árfolyam fenntartásához jelentős devizatartalékra van szükség, amely költséges terhet ró a jegybankra és az államra.

Overnight piac (O/N)

Egynapos hitelek piaca

Jegybanki függetlenség

Elvárás, mely szerint a központi bankok akkor tudnak eleget tenni feladatuknak (mindenekelőtt az árstabilitás megteremtésének), ha nem függnek a végrehajtó hatalomtól Ez tovább tagolódik: Intézményi függetlenségre: a jegybankot egyetlen más legyen az kormányzati, vagy magán vagy nemzetközi szervezet nem utasíthatja Személyi függetlenség: a jegybank vezetését, a monetáris politikai döntéshozatalban résztvevő személyek körét védi a politikai befolyástól. Fő eszköze a kinevezési és leváltási rend, amely mandátumot biztosít a védett személyeknek. Funkcionális (működési) függetlenség: szűkebb értelemben a jegybank minden felhatalmazással bír, hogy az alapvető célját megvalósítsa. Tágabb értelemben cél és eszköz függetlenség, vagyis a célok (és eszközök) kiválasztásának szabadsága (törvényi keretek között). Pénzügyi függetlenség: megfelelő saját tőke és egyéb bevételek. Nem profitorientált, a profitját az államháztartásba fizeti be, ha hiány van, azt pedig a költségvetés megtéríti. Továbbá a monetáris finanszírozás tilalma (nem hitelezhet az államnak) Jogi függetlenség: a jegybank jogi személyiséggel bíró szervezet, amelyet a bírói hatalom is véd adott esetben. Státuszára külön törvények vonatkoznak, de a jegybanki hatalom módosítható.

Monetáris és fiskális politikai összhang

Ennek megteremtésében két dolog segíthet: Egyrészt a monetáris politika mind az árstabilitási célt, mind a kibocsátási rés zárását és a gazdasági ciklus tompítását végzi. Másrészt a manapság elterjedt szabályok gátolják a fiskális politika túllengéseit

Előretekintő iránymutatás (forward quidance)

Ennek során a jegybank a korábbi gyakorlatnál részletesebb és nyíltabb kommunikációt folytat annak érdekében, hogy a várakozások befolyásolásával a jegybanki lépések hatékonyságát növelje. A jegybank nemcsak magyarázza a meghozott döntések okait, hanem a monetáris politika jövőbeli várható irányára is ráirányítja a figyelmet. 3 tényezőből áll: Egyrészt, az előretekintő rövid kamatokra vonatkozó várakozások mérséklésével a lejárati prémium is csökken, azaz hozzájárul a hosszú lejáratú kamatok csökkenéséhez. Másrészt, ez a jelzés segít megtörni a likviditási csapda helyzetét, azzal, hogy jelentősen csökkenti a jegybanki kamatemeléstől való félelmet, ami távol tartja a befektetőket a hosszabb befektetéstől vagy hitelnyújtástól. Harmadrészt, kinyújtja annak az időszaknak a várható hosszát, amely alatt negatív reálhozamok valószínűsíthetők, ez költségessé teszi a kivárást szemben a hosszabb távú befektetésekkel, vagy a hitelezéssel.

Stilizált jegybanki mérleg

Eszközoldal: A jegybankok döntő többsége monetáris aranytartalékkal és devizatartalékkal is rendelkezik.

Irányadó instrumentum

Ez a legalapvetőbb eszköz, amely a jegybank által meghatározott cél irányába befolyásolja a pénzpiaci kamatot. Ezt operatív célnak nevezzük. Az irányadó instrumentumra az üzletkötés minden esetben a jegybank és a kereskedelmi bankok között történik. Nyílt piaci műveletekhez tartozik.

Monetáris politika az IS-LM görbére

Ha az egyensúlyi helyzetből a keresleti görbe eltolódik, akkor az az egyensúlyinál magasabb kibocsátást és növekvő árszínvonalat eredményez. Ezt úgy tudja kezelni, ha a túlfűtöttséget fékezi. Ha kínálati ársokk esetén a kínálati görbe mozdul el, magasabb árszínvonal mellett alacsonyabb kibocsátás lesz. Ebben az esetben a monetáris politikának viszont választani kell: - Vagy az egyensúlyi kibocsátáshoz való gyorsabb visszatérés érdekében lazít és magasabb inflációt néz el, amivel hosszú távú célokat kockáztat - Vagy pedig az infláció megfékezésére helyezi a hangsúlyt, ezáltal tovább távolítja a gazdaságot az egyensúlyi kibocsátástól A potenciális kibocsátás meghatározása ezt eldönteni segíthet

Árfolyamsáv

Használata a valuta ingadozást részlegesen egy rögzített érték körüli sávban megengedi, amivel enyhíthető a rögzítésből származó probléma

Magyarország monetáris politikai célja

Hierarchikus modell: Elsődleges cél: mindenhol az árstabilitás fenntartása Másodlagos cél: a kormány gazdaságpolitikájának és célkitűzéseinek támogatása mindaddig, amíg azzal az elsődleges célt nem veszélyezteti

Inflációs célkövetés

Hivatalos céltartományt (+/-1%-os eltéréssel) jelölnek meg az inflációs rátára (középtávra, ami kb 2 év) és egyértelműen leszögezik, hogy az alacsony és stabil infláció a monetáris politika legalapvetőbb célja. Két alapra épít: - a rezsim intézményi kereteire - és a monetáris politika újszerű kommunikációjára A gyakorlatban a rugalmas inflációs célkövetés valamilyen formája jellemző a vezető jegybankok körében

Múltfüggő stratégiák

Inflációs célkövetés alternatívái. Figyelembe veszik azt is, hogy az infláció jelen és közelmúltbéli alakulása milyen mértékben tért el a céloktól. Ezek: Árszint cél Nominális GDP szintjére vonatkozó cél Legnagyobb gyengeségük, hogy bizonytalanok a várakozások formálásának eredményességét illetően.

Az inflációs célkövetés keretrendszere

Jövőben előremutató, vagyis a jegybanki politikát az infláció várható alakulását előrejelző makromodellek és ismeretek tükrében határozza meg, nem azzal foglalkozik, hogy a korábbi időszakban mennyiben sikerült a célt elérni.

Mérlegcsatorna

Kamatváltozás hatására a vállalatok értéke fel- vagy leértékelődik, függően a változás irányától, aminek eredményeképp a hitelképességük is változik.

Nemkonvencionális eszközök alkalmazása

Két tényező jelölhető meg a nemkonvencionális jegybanki eszközök alkalmazásának okául: 1. A pénzügyi piacok válsághelyzete, ami a pénzügyi közvetítés működésképtelenné válásával és/vagy a monetáris transzmisszió tartós és oly mértékű sérülésével fenyeget, amely a monetáris politika célját veszélyezteti. 2. Ha a reálgazdaságot érő sokk olyan mértékű, amelynek kezelése során a jegybank zéró kamathatárba ütközik. A sokk elhárítása további monetáris lazítást igényel, de a további jegybanki kamatvágásnak a zéró érték gátat szab.

Nominális GDP szintjére vonatkozó cél

Lényege, hogy a gazdaság hosszú távú növekedési pályájához és egy alacsony inflációs értékhez tartozó nominális GDP szinttől való eltérés lenne irányadó a monetáris politikai döntéshozatalhoz. Hátrányai: Súlyos gazdasági visszaesést követően ez sem korlátozná a jegybankot abban, hogy az inflációnak a célérték fölé emelkedése ellenére is fenn tudja tartani a laza kondíciókat a gazdaság magára találásáig. Várakozások lehorgonyzásának bizonytalanabbá válása

Kötelező tartalék előírás

Lényege, hogy a kereskedelmi bankoknak az idegen forrásaik rögzített hányadát a jegybanknál vezetett számlájukon kell tartalékban tartani. Ez a hányad a jegybank által meghatározott kötelező tartalékráta mértéke.

Banki hitelcsatorna

Működésének alapja, hogy a monetáris politika változása a banki hitelpolitikában is változáshoz vezet. Monetáris szigorítás hatására például a banki hitelezés csökken.

Vagyonhatás

Nagyobb vagyon több fogyasztást tesz lehetővé.

Konvencionális eszköztár

Nyílt piaci műveletek O/N kamatfolyosó Kötelező tartalék előírás

Mennyiségi lazítás működési hatásmechanizmusa

Portfólió-átrendezési hatáson keresztül Ennek alapja az, hogy a pénzügyi eszközök (beleértve magát a pénzt is) nem tökéletes helyettesítői egymásnak, így első körben a jegybanki vásárlásokkal érintett eszközök kínálata csökken, ára emelkedik, azaz hozamuk csökken. Az ezeken a piacokon bekövetkező árváltozás várhatóan további piacokra is átgyűrűzik, mivel jegybanki vásárlások hatására megnövekedett pénzkészleteiket, legalábbis annak egy részét más pénzügyi eszközökbe csoportosítják át a szereplők. Ennek hatására növekszik azok ára is, csökken a hozamuk. Az általános kamatcsökkenés következtében pedig pozitív hatás várható a gazdaságra. Fiskális hatáson keresztül A csökkenő hozamok a kormányzati költekezés előtt teret nyitnak, mivel olcsóbbá teszik a finanszírozást. Változatlan adósságállomány pálya mellett ez lehetőséget ad az adósságszolgálaton kívüli kiadások növelésére, vagy az adóterhelés tartósabb csökkentésére, amelyek a gazdaság számára ösztönzők. Várakozásokra gyakorolt hatáson keresztül Zéró kamat esetén a likviditási csapda visszatartja a szereplőket a pénzügyi eszközök vásárlásától, illetve a hitelezéstől. Amennyiben a jegybank saját mérlegében az eszközoldalon jelentős kitettséget vállal mint hitelező, ez a piaci szereplők számára azt a jelzést közvetíti, hogy a jegybank a laza monetáris politika tartós fenntartásában elkötelezett. A kamatok gyors emelése az eszközoldalon felhalmozott értékpapírok árcsökkenése (és/vagy a forrásoldalon fizetendő kamatok növekedése) miatt jelentős veszteségeket okozna a jegybanknak. A szereplők emiatt gondolják azt, hogy ez a körülmény megfontolásra késztetheti a jegybankot, illetve átértékelhetik azt, hogy a jegybank milyen hosszú ideig tartja fent majd a laza kondíciókat. A várakozásokat ily módon befolyásolva pedig oldhatja a likviditási csapdahelyzetet.

Exit

Rendkívüli gyakorlattal való felhagyás és a normális időkben alkalmazandó hagyományos monetáris eszközökre való visszatérés

Nemkonveniconális eszközök

Rendkívüli helyzetekben indokolt a használatuk, amikor a konvencionális eszköztár nem elégséges a jegybanki célok eléréséhez. Tehát a nemkonvencionális eszközök bevezetése is a jegybank végső céljainak (árstabilitás, reálgazdasági sokk ellensúlyozása, pénzügyi stabilitás fenntartása) teljesülését szolgálja.

Monetáris politikai rezsim

Számszerű célokat és elérésükhöz alkalmazott szabályok, eszközök összességét jelöli. Ezek: - Monetary targeting - Exchange rate targeting - Inflációs célkövetés

Jegybankok feladatai

Végső hitelezői funkció: a pénzpiac stabilitása érdekében hitelezhet a bankrendszernek Mikroprudenciális felügyelet: pénzügyi intézmények, piacok szabályozása Makroprudenciális felügyelet: pénzügyi rendszer egészét szabályozza (fizetési rendszerek felügyelete, pénzforgalom zavartalansága...) Kereskedelmi bankok számlájának vezetése: bankok közötti forgalom elszámolása Költségvetési egységszámla vezetés: banki szolgáltatások az állam részére Nemzetközi szervezetek számláinak vezetése Hazai valuta árfolyamának befolyásolása

Szuverén kötvény

Államkötvény